“对赌”之探讨

在上篇文章中，我们探讨了跨境通的并购估值如何给出，以及提及了并购常伴有的“对赌”情况。今次，我们深入聊聊“对赌”。

“对赌”形式多样，其中较为常见的一种是“业绩承诺与补偿”。这是收购方（包含投资方）与出让方（包含融资方）在达成并购（或融资）协议时，针对未来不确定情况所做的一种约定。倘若约定条件达成，收购方可行使某种权利，或由出让方履行某项义务。

在并购重组中，业绩承诺与补偿条款的基本逻辑为：交易方（被并购方、标的公司）的原股东就交易方未来特定期限内（承诺期）的经营业绩（通常是经审计的扣除非经常性损益后的净利润，也称“承诺业绩”）向上市公司做出承诺。若承诺期满，交易方实际经营业绩未达承诺业绩标准，那么由承诺股东向上市公司进行补偿。

据证监会《上市公司重大资产重组管理办法》第三十五条规定：“采用收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的方法对拟购买资产进行评估或估值，并作为定价参考依据的，上市公司应在重大资产重组实施完毕后3年内的年度报告中，单独披露相关资产的实际盈利数与利润预测数的差异情况，并由会计师事务所出具专项审核意见；交易对方应与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订明确可行的补偿协议。” 换言之，若并购采用收益法作为估值方式，那么业绩承诺与补偿协议是必须签署的。

此前文章提到，跨境通在并购环球易购时采用的估值方式为收益法，接下来我们看看环球易购有关业绩承诺与补偿的具体状况。

跨境通（百圆裤业更名后）在并购环球易购前，曾对其进行盈利预测审核，主要从营业收入、跨境电商行业特征、趋势及公司的核心竞争力等方面进行分析审核。在给出并购估值的同时，对环球易购当年及未来3年净利润做出了业绩承诺。

若环球易购未能达到所承诺的业绩，将由徐佳东等人向跨境通支付补偿。补偿方式为先以当时交易取得的现金进行补偿，不足部分由徐佳东等以当时交易取得且尚未出售的股份进行补偿，若仍不足补偿，则由其自筹现金补偿。此外，还有一个减值测试补偿，当标的股权期末减值额＞已补偿股份总数×当时发行的股份价格＋已补偿现金时，徐佳东等人应就该差额对公司另行补偿。

环球易购已连续三年完成业绩承诺，且自并购次年起便大幅超越预期目标。作为跨境通的核心资产，环球易购对跨境通的市值管理助力颇大。从跨境通近年的营收增长情况来看，2025年，跨境通的发展态势良好。在2014年报告期内，公司营业收入8.4亿元，同比增长88.6%；2015年度公司营业收入39.6亿元，同比增长370.5%；2016年度公司营业收入85.3亿元，同比增长115.53%。

跨境通的业绩承诺兑现情况较为理想，然而其他上市公司的表现却不尽相同。据2025年沪深两市上市公司发布的超千条有关业绩承诺与补偿的公告，许多公司在并购重组后出现业绩不达标的情况。业绩承诺不达标的公司主要集中在传统的周期性行业，这是因为这些行业受宏观经济周期影响较大，在经济低迷时期，被并购方实现承诺业绩的难度随之增加。

一般来说，新兴行业的业绩承诺兑现率相对较高。跨境通（环球易购）作为跨境电商企业，其互联网属性符合新兴行业的特点。同时，跨境通通过上市整合，获得了资本扩张的先发优势，发展速度远超行业平均水平。可以预料，在2025年的年报中，其业绩承诺的兑现将会有更为卓越的表现。

值得一提的是，近期跨境电商领域又有新动态。据报道，一些新兴的跨境电商平台正在崛起，它们凭借独特的商业模式和创新的营销策略，吸引了众多消费者的关注。这些平台的出现，为整个跨境电商行业带来了新的活力和竞争。

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